CRIs e CRAs: como a decisão do CMN vai mudar as regras do jogo no mercado

As restrições impostas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN) nos lastros e perfis de emissores devem reduzir drasticamente as emissões de certificados de recebíveis imobiliários (CRIs) daqui em diante. Para dar uma ideia do tamanho do impacto, as operações vetadas pelo CMN representaram algo próximo a 50% de todos os lançamentos de CRIs no ano passado, segundo advogados que atuam no mercado de capitais.
Em 2023, o volume total de operações foi de R$ 48,8 bilhões, de acordo com dados da TTR Data. Incluindo os Certificados de Recebíveis Agrícolas (CRA), que também tiveram normas alteradas, as emissões chegam a R$ 93 bilhões. Nesta sexta-feira (2), várias fontes relataram que tiveram que cancelar ofertas em preparação.
“Aqui no escritório, diversas ofertas de CRI e CRA que estavam para ir a mercado morreram nesta sexta-feira (2)”, comenta um advogado especializado em mercado de capitais. Essas operações agora voltam a sua essência, e terão que ser lastreadas em ativos “com o carimbo” do setor imobiliário e no agronegócio, e não haverá mais espaço para setores como os de fast-food, farmacêutico, laboratórios, bancos e varejo se aproveitarem de incentivos fiscais para captarem mais barato, comenta.

Entre outras medidas anunciadas na última quinta-feira (1), o CMN vetou as emissões de CRAs e CRIs com lastro em títulos de dívida de companhias abertas não relacionadas aos setores do agronegócio ou imobiliário. Os certificados de recebíveis vinham sendo muito usados por empresas de setores variados que se aproveitavam de um incentivo tributário para dois segmentos específicos, o imobiliários e o agrícola.
Neste momento, há captações abertas por Natura (NTCO3), do setor cosméticos, Mercado Livre (MELI34), do varejo online, Anima (ANIM3), de educação, Oncoclínicas (ONCO3) e Rede d’Or (RDOR3) de saúde, por exemplo.
Além disso, o CMN vetou a emissão de CRIs com lastro em direitos creditórios originados de operações entre partes relacionadas ou de operações financeiras cujos recursos sejam utilizados para reembolso de despesas. Fica proibido aí o chamado “CRI de aluguel”, modalidade que consiste na emissão de um título baseado no fluxo de recebíveis gerado pelo pagamento de aluguéis.
A princípio, o “CRI de aluguel” era emitido pela empresa proprietária do imóvel com lastro e/ou garantia nos valores a receber de aluguel do inquilino. Isso continua permitido. Depois, as empresas inquilinas é que passaram a usar o financiamento para pagar aluguéis aos proprietários.
A flexibilização do CRI de aluguel foi autorizada pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) em 2022, e a Rede D’Or foi a primeira a emitir CRIs sob essa perspectiva captando R$ 1,14 bilhão na época. Grandes bancos também emitiram esse tipo de instrumento. Agora, isso não valerá mais, pois foi entendido pelo CMN como uma descaracterização do instrumento que tinha como propósito incentivar o setor imobiliário, e não os demais.
“O argumento na divulgação da resolução é de que houve uma descaracterização do instrumento e perda de foco do setor incentivado. Mas também tem um argumento por trás que é o de perda de arrecadação, já que os CRIs são isentos de Imposto de Renda“, observa o advogado Carlos Ferrari, sócio do escritório NFA, especializado em mercado de capitais e setor imobiliário.
Neste ponto, o diretor de renda fixa de um banco de investimento observa que a decisão do CMN tem relação com as tentativas do ministro Fernando Haddad de aumentar a arrecadação em 2024. “Tinha muita operação criativa fazendo o que não era isento virar isento.” Não à toa, o estoque em CRIs, CRAs e nas letras de crédito imobiliário (LCIs) e agrícola (LCAs) passou de R$ 1 trilhão. “Hoje mesmo tive reunião com cliente e vamos ter que rever toda a operação. Do jeito que estava não sai mais”, disse este executivo.
Recuo
Na avaliação de Ferrari, o tombo no setor deve ser muito significativo. “O ano de 2024 caminhava para bater recorde de emissão e CRIs. Agora deve cair pela metade”, estima Ferrari. “Em 2023, esses tipos de operações responderam por uns 50% do mercado. O volume dessas operações ficou enorme, alagaram o mercado e viraram um produto na prateleira de todo investidor de renda fixa“, complementa.
O advogado Thadeu Bretas, sócio da área de mercado de capitais do Stocche Forbes, também acredita em uma queda drástica das emissões. “Com certeza o impacto será grande para o setor de dívida corporativa. Tinha bastante empresa fora do setor imobiliário aproveitando a concessão da CVM para emitir ‘CRIs de aluguel’. Era visto como um funding mais barato”, diz. “Algumas operações que estavam sendo estruturadas certamente precisarão ser revistas daqui para frente.”
Bretas acredita que parte das emissões de CRIs será transformada em financiamento bancário, debêntures ou até mesmo emissões de ações, mas pondera que outra parte das operações pode acabar suspensa ou cancelada. “A empresa que precisa mesmo de recursos para investimentos e operações vai continuar captando por outras vias, mas o custo vai subir. Já as empresas que iriam fazer um CRI porque isso representava dinheiro barato talvez optem por esperar outro momento”, estima o advogado.
O mercado de títulos de securitização deve mudar de forma importante, comentam os advogados do escritório VBSO. Eles observam a decisão do CMN terá impacto direto nas finanças das empresas atuantes em tais setores e, também, na quantidade de títulos incentivados disponíveis para os investidores, sejam pessoas físicas, sejam fundos que compravam estes papéis, especialmente os imobiliários e os Fiagros. Nos últimos anos, cresceu a demanda desses fundos por CRIs e CRAs e, pela frente, poderão ter “sérios problemas para reinvestimento” quando os atuais CRIs e CRAs que integram suas carteiras forem pagos. Pode faltar papel.

Fonte: einvestidor